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巨灾保险连接证券的国际经验及借鉴
作者: 来源: 日期:2020/11/18

 

(中保登注册登记中心)

 

引读:

我国是自然灾害频发的国家,保险业“新国十条”明确提出“研究建立巨灾再保险制度”。在国外成熟市场,巨灾保险连接证券已形成较为完善的制度体系,对我国未来开展此类业务具有一定借鉴意义。

伴随金融科技的发展运用,出现了通过区块链平台提供再保险和保险连接证券交易结构、受托人、结算和区块链服务,实现将抵押再保险转化为在电子平台上结算和交易的巨灾保险连接证券的完整生命周期新业务模式。

资产支持计划注册制改革以来,中保登积极推动保险资产管理业的改革创新,不断扩充保险业资产证券化业务的内涵和外延,引导保险资金通过资产支持计划服务实体经济和国家战略。

本文由中保登注册登记中心根据2017年编撰的《保险资产证券化课题报告》节选整理而成,在介绍境外巨灾保险连接证券业务发展实践经验的基础上,聚焦该业务与国内法律框架与金融产品的融合,分析了我国巨灾保险连接证券的必要性及可行性,提出了具体的工作建议。

我国是自然灾害频发的国家,加之多种人为灾害,防范化解重大风险任务十分严峻。党的十八届三中全会《决定》和保险业“新国十条”均明确提出,完善保险经济补偿机制,研究建立巨灾保险、巨灾再保险制度。境外巨灾保险连接证券形成了比较成熟的发行交易制度体系,积累了必要规模的交易对手,对我国保险业开展此类业务具有借鉴意义。

一、巨灾保险连接证券的基本内涵

(一)巨灾风险

巨灾风险,顾名思义就是发生重大自然灾害、疾病传播、恐怖主义袭击或人为事故等巨灾事件,导致巨额财产损失和重大人员伤亡的风险。巨灾风险具有发生频率低、损失巨大、不可预见、不可避免、不完全满足可保条件等特点,是现代风险管理中不可忽视的重要内容。联合国将巨灾定义为一种严重的社会功能失调,可在大范围内造成人类、物质和环境的损害,这种损害已经超出了社会依赖自己的资源所能承受的能力。据瑞士再保险(Swiss Re)统计,2019年全球因巨灾造成的经济损失总额达1460亿美元,占全球GDP0.17%,其中1370亿美元的经济损失由自然灾害所致。

 

1 1970-2019年天气相关灾害数量和关联经济损失(单位:10亿美元,计通胀)

资料来源:瑞士再保险(Swiss Re

 

(二)巨灾保险连接证券

巨灾保险连接证券是非常成熟的风险管理工具,主要应用在巨灾保险领域,比如应对海啸、飓风、洪水、地震等发生频率低但损失规模大的灾害所带来的巨额损失赔付。巨灾保险连接证券属于证券化产品的一类,与传统的保险或者再保险公司将风险留在保险市场体内,依靠保费积累应对可能的赔偿的做法相比,巨灾保险连接证券通过将风险重新组合,通过证券化的方式将风险从保险市场转移至资本市场,由此生成一系列金融及衍生工具。

(三)巨灾保险连接证券与传统证券产品的主要区别

巨灾保险连接证券与资产证券化产品、传统债券在交易结构上相似,但是在法律属性上有较大差异。前者产生现金流的标的是保险合同项下的射幸赔偿责任,而后者通常是财产或财产权利;前者的投资人需要承担巨灾造成的损失风险,而后者的投资人仅承担信用风险;前者特殊目的载体的设立需要符合发行所在地金融监管部门的要求和审查程序、资本充足率、信息披露要求以及偿付能力等要求,相对后者更加专业严格。

二、巨灾保险连接证券的国际经验

(一)业务概况

1996年,美国发行了第一个具有标准化条款的保险连接证券。2005年,伊万、弗朗西丝、卡特里娜和丽塔等飓风造成了保险业超过800亿美元的损失,从而评级机构也提高了对再保险公司的资本金要求,这导致保险和再保险机构发现它们需要更多的资本来源,而传统的风险分散手段已无法满足这些要求,巨灾保险连接证券应运而生。加之,巨灾保险连接证券预期收益率对投资者存在较大吸引力,与市场整体回报的相关性低,可以为投资者带来较好的风险分散效果,已经成为国际金融市场较为成熟的投资品种之一。

2008年金融危机爆发后,巨灾保险连接证券的发行一度受到影响,但由于其回报率优势,2010年后迅速恢复到危机前水平。从覆盖的风险来看,自然灾害占绝对多数,同时也包括机动车第三者责任、抵押贷款等风险类别;从地域上看,其所覆盖的风险多为北美地区的多种自然灾害;从灾害类型上,美国飓风及地震、日本地震等频发灾害占比较大。

(二)证券种类

经过20多年的发展,目前全球市场巨灾保险连接证券主要有巨灾债券、行业损失担保、侧挂车再保险、巨灾互换等,这些产品为抵御巨灾风险、化解保险市场系统风险提供了有效的解决方案。

1.巨灾债券

巨灾债券是为分担与地震、飓风、洪水等自然灾害相关的保险赔付损失而发行的一种附条件高收益证券,是将保险公司、再保险公司和非保险类机构(如政府)的巨灾保险风险从保险市场转移到资本市场而设计的一种固定收益产品。发起人将承保的巨灾保险风险转移至特殊目的载体,并支付保费,特殊目的载体通过发行证券向投资者募集资金,共同存入托管账户进行投资,作为偿付投资者本息和保险赔付责任的共同担保。如约定巨灾风险发生,投资者本金或利息支付将延迟或丧失。


2  1997年至今巨灾保险连接证券发行规模及存量规模(单位:美元)

资料来源:保险证券化智库ARTEMIS

 

2.侧挂车再保险

“侧挂车”主要针对财产保险中的巨灾风险,由保险或再保险公司发起特殊目的载体,并对原发起机构承担一定比例的风险分担责任。通过联合其他易于获取大量融资的金融机构发起设立临时性的“再保险公司”,巨灾承保人将自身的保险业务分保给新成立的“再保险公司”,以达到风险的分散。其中临时性“再保险公司”仅为分担发起公司的巨灾理赔而存在,具有专属性和挂靠性,故这种巨灾风险处理模式被形象地称为“侧挂车”。侧挂车运营公司是一种特殊形式的再保险公司。与传统再保险公司的区别在于,其寿命和承保能力均受到较大限制,只能为特定的发起公司在短时间内承担分保风险。

 

3.行业损失担保

行业损失担保是一种特殊的保险合约,买方通过购买该合约转移保险风险,但需要事先确定合约的覆盖地域、灾害种类、赔付金额和有效期限等,其最大特点在于偿付条件由整个保险行业的损失决定。行业损失担保另一重要的特点在于其拥有商业银行的信用支持,这使得缺乏信用评级的对冲基金在出售行业损失担保时,能够为购买者提供未来赔付保证。行业损失担保属于指数型风险管理工具,与基于购买者的实际损失的再保险合约不同,指数型工具的赔付主要是由一系列保险行业损失指数来决定。

4.巨灾互换

巨灾互换是指交易双方基于特定的巨灾触发条件,交换彼此的巨灾风险责任,当巨灾触发机制条件满足时,可以从互换对手中获得现金赔付。由于不同地域发生巨灾风险的类型、时间和程度有很大差异,承保不同地区的保险公司可以根据巨灾风险对等原则签订巨灾互换合约,实现承保巨灾风险的多样化、分散化。巨灾互换可分为再保险型巨灾互换和纯风险交换型巨灾互换。再保险型巨灾互换类似于再保险协定,巨灾风险规避者事先支付给巨灾风险交换方一定费用,以获得未来可能的巨灾事件赔付。纯风险交换型巨灾互换通过互换各自所持有的单一过高风险暴露,达到分散巨灾风险的目的,它是目前巨灾互换市场上的主要形式。

(三)参与主体

1.发起人

发起人是指把自身承担的保险射幸合同赔偿责任转让给特殊目的载体进行证券化处理的机构。境外巨灾保险连接证券的发起人主要有保险公司、再保险公司或政府机构。目前国际市场已发行的巨灾保险连接证券中,约96%是由保险公司或再保险公司所发起。

2.特殊目的载体

为保持巨灾保险连接证券发行后资金运用的独立性,不受发行人破产风险影响,同时基于规避法规限制或税收减免的考虑,通常在百慕大等税收优惠地区成立专门“特殊目的载体”,同时扮演发起人的保险人或再保险人与巨灾保险连接证券发行人两种角色。

3.投资者

投资者是指认购巨灾保险连接证券投资于巨灾风险对价的证券持有人。

4.托管机构

托管机构是指为保险风险连接证券提供托管服务的银行。

5.服务机构

服务机构是指受聘于特殊目的载体,对巨灾保险连接证券受让的巨灾保险保单责任及承担巨灾发生后查勘、定损、理算服务的保险机构或评估机构,通常发起人因具备保险经营牌照和服务能力而担任资产服务机构角色。

(四)产品设计

1.产品要素

与传统证券相比,巨灾保险连接证券由于其风险的特殊性而增加了其独有的产品要素,主要包括规模、证券延长期、期望损失、风险利差等。

1)规模

由于巨灾保险连接证券通常需要在免税地区设立特殊目的载体,法律会计等专业咨询费用以及模型定价成本等发行费用较高。通常而言,巨灾保险连接证券的发行规模一般在5000万美元以上,通常为1-3亿美元。

2)证券延长期

国际上巨灾保险连接证券的期限以三年期为主。与传统证券须在到期日还本付息不同,在直接赔偿触发型巨灾保险连接证券存续期间发生巨灾事件后,由于其可能需要负担相应赔付责任,通常合同中约定延长期(一般为2-3年),以供

 

3)期望损失

期望损失是指证券存续期间,发生达到巨灾保险连接证券触发条件的巨灾事件而造成的平均损失,其中涉及巨灾风险识别、历史损失数据分析、损失函数建立等内容。目前市场上巨灾保险连接证券的平均期望损失通常小于4%

 

3 国外保险资产证券化产品发行利率及期望损失率

资料来源:保险证券化智库ARTEMIS

 

4)风险利差

巨灾保险连接证券投资者获得的利息中,除基准利率外,还包括风险利差。风险利差相当于发起人向特殊目的载体支付的保费/证券发行规模,是投资者承担巨灾风险获得的风险补偿。

2.触发机制

巨灾保险连接证券的触发机制是指合同中预先约定的权利执行和义务履行的要件,即合同中约定的支付条件。触发机制作为巨灾保险连接证券的一个重要指标,决定了赔付时间和金额。一旦达到触发条件,巨灾保险连接证券的部分或全部本息就不会向证券持有者支付,而是用于对巨灾损失的赔付。因此,选择合适的触发机制对巨灾保险连接证券的保障效果具有重要意义。现有巨灾保险连接证券触发机制主要有以下几类:

1)损失赔偿型

损失赔偿型触发机制以发起人的实际损失为基础设计连接证券清算条件。合同约定灾害发生后,投资人将损失本金以支付发起人对于巨灾保险的赔付责任。

2)模型损失触发

模型损失型触发机制以巨灾建模公司对已发生巨灾的规模计算为基础设计证券清算条件。发起人的预期损失是通过历史客观数据测算的巨灾风险模型计算得到,如果发起人在事件发生后的模拟损失高于指定的阈值,则会触发赔付程序。

3)行业损失触发

行业损失型触发机制以有代表性的行业协会或机构公布的全行业实际损失为基础设计证券清算条件,而分保人根据业务占比而获得该损失的一定百分比。这类证券通常在某巨灾事件造成的行业总体损失金额超过一定金额时触发赔付,而这种损失金额的确定通常会由独立第三方来认定。

4)参数化触发

与前三种类型不同,该类证券的触发条件并非和巨灾损失直接相关,而是由自然风险的某个参数数值作为触发标准。例如在地震风险连接证券中约定当地震震级超过一定级别时,就会触发其赔付条件。

(五)业务流程

1.服务商选聘

发起人设立特殊目的载体后,由特殊目的载体负责聘任服务商,提供包括特殊目的载体的设立、日常管理、证券受托管理、赔案审核管理等服务。

2.产品结构设计

投资银行通常在设计巨灾保险连接证券结构时,需要根据投资者偏好和风险转移效果设计不同触发机制、不同Tranche风险分担以及再保险安排,并通过询价确定最终方案。

3.询价及认购

发起人初步确定发行方案后,需要向专业投资者进行路演,对投资者关心的问题,例如数据透明度、模型准确性分出公司风险管理情况等进行沟通和交流,使投资者更加深入、全面地了解巨灾风险情况。投资者对承保及投资情况进行分析后,反馈认购金额、证券价格等意向信息,并在作出认购决策后,与特殊目的载体签署巨灾保险连接证券认购协议。

4.交易文件签署

由于巨灾保险连接证券结构较为复杂、参与方较多,涉及的法律文件也较多。通常分为以下几类:

一是风险交易文件。风险交易文件是巨灾保险连接证券发行过程中最重要的协议,规范了参与方的权利义务,对证券的发行、运营管理进行了详细的约定。

二是服务商补偿协议。由于特殊目的载体除了极少量资本金外并无其他自有资金,服务商为了避免无法预见的损失,需要与发起人签订补偿协议。

三是其他文件。其他文件主要是为了满足发行地监管要求,包括律师出具的法律意见书、文件签署人的授权书、特殊目的载体的设立文件等。

以上各项交易文件签署完成、发行资金募集到位后,巨灾保险连接证券即正式设立。

5.存续期管理

巨灾保险连接证券设立后,将募集所得资金全部委托给专业机构进行投资,投资收益用于支付投资人资本利得或赔付保险公司,具体安排如下:

1)特殊目的载体将发行巨灾保险连接证券募集的资金全部存放于抵押账户中,投资于货币市场基金、美国国债等风险低、流动性强的资产。

2)特殊目的载体将募集资金的投资收益及相应保费作为利息在付息日前支付给投资者。如果存续期间没有发生巨灾事件,或巨灾事件没有达到触发条件,特殊目的载体在证券到期日将本金返还投资者,同时产品终止。但是,一旦所约定的巨灾事件发生且达到触发条件,特殊目的载体需要以其资产履行对保险机构相应的赔偿责任,如有剩余则在证券到期日偿还给投资者。

 

(六)证券监管

欧美国家对巨灾保险连接证券及衍生品的监管主要依据为是否构成重大风险转移。若构成风险转移则视同再保险,按照再保险业务进行监管;如果发起机构与特殊目的再保险载体没有进行风险转移,则需要按照相关金融服务合同,以确定监管权的归属和要求。

当前,欧美国家监管机构对再保险业务监管逐渐由间接监管转变为直接监管。美国于2009年正式公布了再保险监管现代化法案并添加进了《多德—弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》(《Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act》),使金融监管部门可以更早获得风险信息和再保险风险管理系统与能力的信息,以便于在再保险人发生重大金融问题之前采取积极措施保护原保险人和消费者。

(七)借鉴意义

据智库ARTEMIS统计,截至2019年底,全球保险连接证券存量总规模为417亿美元。目前,我国巨灾保障体系以财政资金为主要资金来源,与发达国家相比,商业保险在灾后重建中发挥的作用较小(表1)。作为国家巨灾风险体系的一部分,发展巨灾保险相关产品符合国家政策导向,对于保险行业的长期稳定发展具有重要意义。

 

1 国内外地震经济损失及保险行业损失统计对比

资料来源:中国地震保险研究,2013

 

从发行方角度来看,首先,对于国家财政而言,巨灾保险连接证券具有风险补偿、缓解财政压力的作用。即使在财力雄厚、经济发达的欧美国家,保险赔付在分散风险、转移损失的作用也能达到60%以上,可以显著减轻国家财政负担。另外政府或非保险机构也可以用其对冲灾害风险。例如2006年墨西哥政府发行的以墨西哥地震为标的风险的巨灾债券。其次,对于保险机构而言,巨灾保险连接证券具有防范行业风险过度集中、促进行业健康稳定发展的作用。巨灾保险连接证券不仅可以帮助保险机构更加充分地利用资本市场来分散保险风险,提升自身的风险抵御能力和承保能力,更有助于保险机构盘活存量资产、优化资产负债结构,提升保险机构盈利能力。

从投资人角度来看,巨灾保险连接证券可以丰富金融市场工具品类。相较于发达国家,我国金融市场工具不够完善,巨灾保险连接证券提供了一种有益的补充:一是其投资收益比一般信用债或利率债高;二是其具有较好的流动性,有利于投资人在二级市场交易;三是其本身的收益基础为保费收入及投资收益,因此具有收益稳定的特征。同时,巨灾保险连接证券可以协助投资者分散投资风险。该类产品风险来自于一个或者多个诸如地震、飓风等自然灾害等触发造成的投资者本金损失,这样独特的风险分布能够帮助投资者增加自身组合的风险离散程度,降低组合整体风险,有利于投资者对冲大规模系统性的金融危机风险。

三、我国开展巨灾保险支持计划试点的工作建议

保险业“新国十条”明确将“研究建立巨灾再保险制度”提上政策日程。中保登在对国外成熟业务模式开展前期研究的基础上,对我国巨灾保险连接证券业务在技术因素、市场因素、制度因素等层面提出以下发展建议。

(一)总体思路

巨灾保险连接证券产品是连接保险、再保险与资本市场的混合型金融产品,操作中涉及保险公司等发起人、特殊目的载体、投资人、服务机构等多个主体,设计好相应制度框架是推动业务发展、保护巨灾保险连接证券参与人、防范化解重大风险的关键。

我国开展巨灾保险连接证券业务应坚持以“防范和化解重大风险”为导向,以“资产支持计划”为载体,发起设立巨灾保险支持计划,引入专业机构投资者,募集资金用于支付特定风险引发的保险赔付责任,提高保险公司或再保险公司承保能力,完善我国巨灾风险管理体系。

4 巨灾保险连接证券业务流程

 

(二)关键因素

1.技术因素

第一,注重对基差风险的有效规避。由于传统再保险是以实际损失为基础为保险人提供风险保护,基本不存在基差风险。而触发型的巨灾保险支持计划在触发赔付程序后,将会给寻求风险保护的保险人或再保险人带来不同程度的基差风险。

第二,注重论证评级方法及会计处理的标准化。巨灾保险支持计划为了吸引投资者,往往需要进行评级。由于业务的特殊性,国内尚缺少此类业务的标准化评级方法和历史数据支撑。另外,巨灾保险支持计划性质的认定,对于发起人的会计处理也差别较大,且尚无定论。

 

第三,注重发行成本的合理化。同传统再保险业务相比,巨灾保险支持计划发行要耗费更多的时间与费用。风险建模,法律咨询服务,以及税务部门和评级机构对交易的评估、募集推介均需花费大量时间或费用。

第四,相关底层数据透明化工作应不断强化。巨灾保险支持计划作为资本市场投资工具,对信息披露要求较高。但由于巨灾发生频率低、涉及商业敏感数据等原因,各种巨灾数据明显不足,为业务的发展造成了障碍。

2.市场因素

第一,偿付期间较长。赔偿触发型巨灾保险支持计划需要较长时间完成赔付和对投资者的偿付。在巨灾发生后,存在损失发展期等问题,赔付金额在证券到期日甚至证券延长期内都难以确定。

第二,估价复杂程度较高。巨灾保险支持计划较普通债券具有更加严格的设立标准,对金融配套环境的整体要求更高,需要专业机构进行风险评估和估值,其复杂程度阻碍了一般投资人进入该市场。

第三,产品市场宣传不足。目前,由于对产品模式宣传不足,我国仍然缺乏巨灾保险支持计划成熟的机构投资者群体。

(三)政策建议

1.建议将“特殊目的保险载体”与保险业务进行区别

受托人设立特殊目的保险载体,代表特殊目的保险载体与保险机构或其为“基础交易”所特别设立的专门机构,就特定保险业务中形成的财产或保险赔偿责任准备金的风险和收益分担所达成的商业交易安排,以使得保险机构实现获得融资、增加准备金、转移业务风险或提升偿付及承保能力等商业目的。与保险机构依法开展的财产险业务、人身保险业务、信用保险业务、再保险业务以及其他银保监会所允许开展的其他保险业务或保险资金运用的相关业务在业务目的、运行方式、法律性质上具有本质区别,避免将巨灾保险连接证券特殊目的载体以及证券投资者视为从事保险经营业务。

2.完善配套制度,尽快推动业务试点

首先,在配套制度方面,巨灾保险支持计划相比传统保险产品和证券化产品更加复杂,需要有一整套风险防范及配套业务制度来进行规范。同时,由于巨灾保险支持计划兼具上述两类金融产品属性,需要根据交易双方需求和后续管理,形成标准化及定制化两套不同的产品设计体系,因而也需要分别制定相应的配套制度体系。

其次,在基础设施方面,我国巨灾保险相关业务发展缓慢,与长期以来行业基础设施缺失不无关系。上海保险交易所、中保登可发挥巨灾保险共同体、保险资产登记交易平台等行业基础设施的作用,联合行业力量,积极推动巨灾保险连接证券产品标准制定、信用评级、注册登记、发行交易、信息披露、相关指数编制发布等方面的工作。

最后,在行业发展方面,保险行业可充分利用我国巨灾风险历史数据,并在履行相应信息披露义务的基础上,开发适应中国国情的巨灾风险模型,推动巨灾保险连接证券业务试点尽快落地。